ตั้งแต่สถานการณ์เศรษฐกิจและการลงทุนผ่านจุดเลวร้ายที่สุดจากวิกฤติโควิด-19 เมื่อกลางปีก่อน ธีมในการลงทุนก็เปลี่ยนไปเรื่อยๆ ในช่วงนี้มีคนพูดถึงคำว่า stagflation กันค่อนข้างมาก อยากจะขอชวนคุยว่า stagflation นี้เป็นยังไงและมีผลกระทบต่อการลงทุนอย่างไร

ก่อนอื่นมาดูกันว่า ที่ผ่านมาธีมการลงทุนใหญ่ๆ เปลี่ยนไปอย่างไรบ้าง

ในช่วงที่ตลาดกังวลว่าจะเกิดวิกฤตการเงินครั้งใหญ่ ตลาดหุ้นทั่วโลกตกลงไปกว่า 30% ราคาสินทรัพย์ต่างๆ ปรับตัวลดลง (แม้แต่ราคาน้ำมันยังปรับลดลงไปต่ำกว่าศูนย์!) แต่หลังจากที่รัฐบาลและธนาคารกลางทั่วโลก ออกมาตรการทางการเงินครั้งใหญ่ ตลาดก็เริ่มคลายความกังวล และทำให้ราคาหุ้นฟื้นตัวกลับขึ้นมาอย่างรวดเร็ว

ในช่วงแรกๆ ที่ตลาดหุ้นเริ่มฟื้นตัวสถานการณ์โรคระบาดยังเป็นเรื่องน่ากังวล คนยังติดเชื้อกัน เมืองปิดจากการล็อคดาวน์ แต่ก็มีหุ้นหลายตัวได้ประโยชน์จากการปิดเมือง หลายคนเรียกธีมการลงทุนนี้ว่า lockdown trade นักลงทุนหลายคนให้ความสนใจลงทุนในหุ้นที่ได้ประโยชน์จากการล็อคดาวน์ เช่น หุ้นเทคโนโลยีทั้งหลาย เพราะคนหันมาใช้บริการแพลตฟอร์มต่างๆ เช่น อีคอมเมิร์ซ การประชุมออนไลน์ และความต้องการสินค้าอิเล็กโทรนิกส์จากการทำงานที่บ้าน

ต่อมาเมื่อมีการฉีดวัคซีนกันอย่างทั่วถึง เมืองเริ่มเปิดได้ เศรษฐกิจเริ่มกลับเข้าสู่ภาวะปกติมากขึ้น การลงทุนที่ได้รับประโยชน์จากการเปิดเมือง เช่น โรงแรม สายการบินการท่องเที่ยวและบริการ เริ่มได้รับความสนใจมากขึ้น

พอเศรษฐกิจเริ่มกลับมาเดินได้ ความต้องการสินค้าเริ่มปรับเพิ่มขึ้น ในขณะที่การผลิต และการขนส่งปรับตัวไม่ทัน ทำให้เกิดการขาดแคลนสินค้า ราคาสินค้าโภคภัณฑ์ ค่าแรงและค่าขนส่งเริ่มปรับตัวสูงขึ้น ทำให้แรงกดดันเงินเฟ้อเริ่มกลับมา หลายคนมองหาการลงทุนที่น่าจะได้รับประโยชน์จากแนวโน้มเศรษฐกิจที่ฟื้นตัวและอัตราเงินเฟ้อที่กำลังปรับตัวสูงขึ้น หรือที่หลายคนเรียกว่า reflation trade เช่น ภาคการเงิน และหุ้นกลุ่มพลังงาน เป็นต้น

และในช่วงนี้ ดูเหมือนว่าอะไรๆ ก็ดีไปหมด เศรษฐกิจโตได้ แต่ธนาคารกลางก็ยังกระตุ้นเศรษฐกิจแบบเต็มกำลัง อัตราดอกเบี้ยอยู่ใกล้ศูนย์ และการอัดฉีดสภาพคล่องที่เรียกว่า QE ก็ยังทำกันอย่างต่อเนื่อง จนสภาพคล่องล้นระบบ ทำให้ราคาสินทรัพย์พุ่งขึ้นไปไม่หยุด หลายคนเรียกภาวะแบบนี้ว่า TINA หรือ There is no alternative หรือ FOMO (Fear of missing out) คือไม่ซื้อหุ้นไม่ได้แล้ว จะตกรถไฟ เพราะดอกเบี้ยต่ำเหลือเกิน ในที่สุด ราคาสินทรัพย์ต่างๆ ได้ขึ้นไปอยู่จุดที่สูงมาก และธนาคารกลางก็เริ่มส่งสัญญาณ ถอนการกระตุ้นเศรษฐกิจ

บางคนถึงกับเรียกว่านี่เป็นช่วง 4 peaks คือ ตลาดกำลังผ่านจุดที่ดีที่สุด ทั้งราคา (price) กำไร (profit) นโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจและสภาพคล่อง (policy) และมุมมองที่เป็นบวกต่อการลงทุน (positioning)

ในระยะหลัง เราเริ่มเห็นแนวโน้มว่าเศรษฐกิจโลกน่าจะผ่านจุดที่ฟื้นตัวเร็วที่สุดไปแล้ว การแพร่ระบาดของโควิด-19 ยังกลับมาอยู่เรื่อยๆ แม้จะฉีดวัคซีนไปแล้ว และเริ่มเห็นตัวเลขเศรษฐกิจหลายตัวเริ่มแผ่ว ในขณะที่อัตราเงินเฟ้อยังอยู่ในระดับสูงกว่าในอดีต จากการขาดแคลนสินค้าสำคัญ สินค้าโภคภัณฑ์ที่ปรับตัวสูงขึ้น ค่าขนส่งที่ยังอยู่ในระดับสูงและค่าแรงที่ปรับตัวสูงขึ้นจากการขาดแคลนแรงงาน

ในภาวะที่เศรษฐกิจโตช้าลง และราคาสินค้าแพงนี้ หลายคนอาจเรียกว่าภาวะ stagflation ที่มาจากคำว่า stagnation หรือ ภาวะเศรษฐกิจหยุดชะงัก และคำว่า inflation หรือ ภาวะเงินเฟ้อ

ภาวะเช่นนี้ อาจไม่ค่อยดีกับการลงทุนมากนัก เพราะในภาวะที่เงินเฟ้อและเศรษฐกิจดี ธุรกิจยังสามารถส่งผ่านต้นทุนที่สูงขึ้นไปสู่ผู้บริโภค และรักษาอัตรากำไรไว้ได้ แต่ในภาวะ stagflation ธุรกิจอาจส่งผ่านต้นทุนที่สูงขึ้นไปให้ลูกค้าได้ลำบาก เพราะผู้บริโภคเองก็ไม่ค่อยอยากจ่ายแพงขึ้น ในเวลาที่เศรษฐกิจไม่ค่อยดี ทำให้กดดันต่ออัตราผลกำไร

ในภาวะแบบนี้ ธนาคารกลางเองก็อาจจะทำตัวลำบาก เพราะถ้าเศรษฐกิจดี เงินเฟ้อขึ้น ธนาคารกลางก็สามารถขึ้นดอกเบี้ยได้ โดยไม่กระทบเศรษฐกิจมากนัก แต่เมื่อเงินเฟ้อสูง ขณะที่เศรษฐกิจแผ่ว การขึ้นอัตราดอกเบี้ยมากเกินไปอาจทำให้เกิดผลเสียต่อเศรษฐกิจมากกว่าผลดี แต่จะกระตุ้นเศรษฐกิจก็ทำได้ไม่มาก เพราะกังวลว่าจะทำให้เงินเฟ้อสูงขึ้นไปอีก

ยิ่งกว่านั้น ราคาสินค้าที่สูง ในภาวะเศรษฐกิจไม่ดี ทำให้อำนาจการซื้อของผู้บริโภคลดลงไปอีกเรียกว่ากลืนไม่เข้าคายไม่ออกเลยทีเดียว

เราเคยเห็นภาวะเช่นนี้มาแล้วในอดีต เช่น ในยุค 1970s ที่วิกฤตการณ์ราคาน้ำมัน ทำให้เงินเฟ้อสูงขึ้น ในขณะที่เศรษฐกิจไม่ดีนัก หรือเรียกว่ายุคข้าวยากหมากแพงก็ไม่ผิด

แม้รอบนี้ จะมีปัจจัยที่ต่างจากยุคก่อนค่อนข้างมาก และเราเชื่อว่า เงินเฟ้อคงไม่ได้พุ่งขึ้นไปสูงขนาดนั้น แต่เศรษฐกิจที่ชะลอตัวและเงินเฟ้อที่ค้างอยู่ในระดับสูงกว่าในอดีต ทำให้หลายคนคิดถึงสถานการณ์ในยุคเมื่อสี่สิบห้าสิบปีก่อนเลยทีเดียว

การลงทุนในภาวะ stagflation แบบนี้จึงต้องเน้นสินทรัพย์ที่น่าจะช่วยลดความเสี่ยงจากเงินเฟ้อ สามารถส่งผ่านราคาและต้นทุนที่สูงขึ้นไปได้ เช่น สินค้าโภคภัณฑ์ กองทุนอสังหาริมทรัพย์และพันธบัตรที่สามารถปรับรายได้ตามเงินเฟ้อ และหุ้นยังเป็นสินทรัพย์ที่ช่วยป้องกันผลกระทบจากเงินเฟ้อในระยะยาวได้ค่อนข้างดี แต่ต้องเลือกหุ้นธุรกิจสินค้าที่จำเป็นที่มี pricing power (อำนาจในการกำหนดราคา) และสามารถส่งผ่านต้นทุนที่สูงขึ้นได้ แต่ก็ควรลงทุนอย่างระมัดระวังและมีการกระจายความเสี่ยงอย่างเหมาะสม

ในภาวะที่ดอกเบี้ยต่ำและมีโอกาสปรับตัวสูงขึ้นเพื่อสู้กับเงินเฟ้อ พันธบัตรอาจจะไม่ได้ช่วยให้ผลตอบแทนมากนัก และมีความเสี่ยงจากเงินเฟ้อสูงอีก

สถานการณ์การลงทุนและเศรษฐกิจช่วงนี้สนุกและน่าติดตามมากทีเดียว

เมื่อสถานการณ์เปลี่ยนไป การจัดพอร์ตลงทุนก็อาจต้องเปลี่ยนไปตามสถานการณ์แต่ยังคงยึดหลักการกระจายความเสี่ยง และเน้นวินัยในการลงทุนระยะยาวที่มีความเสี่ยงเหมาะสมกับนักลงทุนแต่ละคนนะครับ ■