ในช่วงสองสามเดือนที่ผ่านมา อัตราดอกเบี้ยทั่วโลกขยับสูงขึ้น แม้ธนาคารกลางส่วนใหญ่เริ่มชะลอการปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้น และตลาดคาดว่าเงินเฟ้อจะค่อยๆ ปรับลง ดอกเบี้ยใกล้ถึงจุดสูงสุดแล้วก็ตาม

สิ่งหนึ่งที่เปลี่ยนไปค่อนข้างมากคือ ภาพของแนวโน้มเศรษฐกิจที่มีสัญญาณว่าเศรษฐกิจใหญ่ๆ หลายแห่งโดยเฉพาะสหรัฐอเมริกา จะแข็งแกร่งกว่าที่คาด

จากเดิมที่เมื่อปลายปีที่แล้วคนส่วนใหญ่คาดการณ์กันว่า สหรัฐฯ น่าจะเข้าสู่ภาวะเศรษฐกิจถดถอย แต่ตัวเลขเศรษฐกิจหลายตัวกลับดีกว่าคาด ทั้งตัวเลข GDP ไตรมาสสอง ตลาดแรงงานที่ยังแข็งแกร่ง อัตราการว่างงานที่อยู่ในระดับต่ำ การจ้างงานที่ยังคงเพิ่มขึ้น ค่าจ้างที่ปรับขึ้นต่อเนื่อง การใช้จ่ายภาคเอกชน ภาคบริการที่ขยายตัว แม้ภาคการผลิตจะหดตัวลง และการลงทุนที่ได้รับการสนับสนุนจากนโยบายการคลังและย้ายกลับของการลงทุนภาคเอกชน

และคาดการณ์กันว่า จีดีพีในไตรมาสสาม อาจจะเร่งตัวขึ้นสูงกว่าไตรมาสสองเสียอีก

นักลงทุนส่วนใหญ่จึงปรับการคาดการณ์ว่าเป็นไปได้ที่เศรษฐกิจสหรัฐฯ อาจจะไม่เกิดภาวะถดถอยแล้ว ซึ่งอาจทำให้เงินเฟ้อไม่ปรับลดลงได้เร็วอย่างที่คาด และเราอาจไม่เห็นการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างรวดเร็วอย่างที่คาดการณ์กันไว้ก่อนหน้านี้

Fed’s Dot Plot

นอกจากนี้ การปรับการคาดการณ์ของกรรมการนโยบายการของธนาคารกลางสหรัฐ ที่รู้จักกันในชื่อ ‘dot plot’ ก็ส่งสัญญาณที่ค่อนข้างชัดเจนว่าดอกเบี้ยนโยบายของสหรัฐฯ อาจจะปรับขึ้นได้อีกในปีนี้ ไปอยู่ในระดับสูงกว่า 5.5% และอาจจะคงค้างอยู่ระดับสูงเกิน 5% ไปตลอดปีหน้า หรือที่ตลาดเรียกกันว่า ‘higher for longer’และยังส่งสัญญาณอีกว่า ถ้าแนวโน้มเศรษฐกิจยังคงร้อนแรง ธนาคารกลางอาจจะต้องขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มอีก เพื่อควบคุมอัตราเงินเฟ้อไว้ให้อยู่หมัด

เส้นผลตอบแทนของพันธบัตรที่ yield curve ที่ inverted หรือภาวะที่อัตราดอกเบี้ยระยะยาวต่ำกว่าอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น ซึ่งสะท้อนการคาดการณ์เรื่องการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายในอนาคต เริ่มสะท้อนการปรับเปลี่ยนการคาดการณ์ เราจึงเห็นอัตราดอกเบี้ยระยะยาวของสหรัฐฯ ปรับเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง เช่น อัตราดอกเบี้ยอายุ 10 ปี ปรับเพิ่มจาก 3.5% จนเกิน 4.5% หรือเพิ่มขึ้นถึง 1% ในรอบสี่เดือนที่ผ่านมาและปรับขึ้นทะลุ 4.5% ไปในช่วงปลายเดือนกันยายน แม้ว่าธนาคารกลางสหรัฐจะหยุดขึ้นดอกเบี้ยไปก็ตาม

นอกจากนี้ อาจจะมีประเด็นอื่นๆ มาผสมโรงด้วย อาทิเช่น การประกาศของผู้ว่าธนาคารกลางญี่ปุ่น ที่คาดว่าอาจจะมีการยกเลิกนโยบายดอกเบี้ยติดลบ และการยกเลิกการควบคุมอัตราดอกเบี้ยระยะยาว ซึ่งส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยญี่ปุ่น ซึ่งเป็นเหมือนดอกเบี้ยขั้นต่ำของอัตราดอกเบี้ยโลกนั้นปรับเพิ่มขึ้น กดดันอัตราดอกเบี้ยในต่างประเทศด้วย

ดอกเบี้ยไทยก็ปรับขึ้น

ประเทศไทยก็ได้รับผลกระทบเช่นกัน ที่อัตราดอกเบี้ยระยะยาวของเราก็ปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง ทั้งจากแรงกดดันจากอัตราดอกเบี้ยในต่างประเทศที่ปรับตัวสูงขึ้น และผลกระทบจากการประกาศนโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจของรัฐบาล ที่อาจจะสร้างความกังวลต่อตลาดพันธบัตร ทั้งจากปริมาณการขาดดุลที่กำลังจะเพิ่มขึ้นแนวโน้มของหนี้สาธารณะที่ปรับตัวสูงขึ้นกว่าในอดีต และความกังวลต่อดุลบัญชีเดินสะพัดที่อาจจะแย่ลงจากการขาดดุลการคลัง และการอุดหนุนราคาพลังงานในช่วงที่ราคาพลังงานกำลังขยับสูงขึ้น และเรายังคงต้องพึ่งพาการนำเข้าพลังงานอย่างมหาศาล

ด้วยภาวะที่อัตราดอกเบี้ยไทยอยู่ในระดับต่ำกว่าในสหรัฐฯ มาก ตลาดมีความคาดหวังที่จะเห็นค่าเงินบาทของไทยปรับตัวไปในทิศทางที่แข็งค่าขึ้นจากการปรับตัวของดุลบัญชีเดินสะพัดที่น่าจะปรับตัวดีขึ้นจากการท่องเที่ยว แต่หากดุลบัญชีเดินสะพัดมีแนวโน้มแย่ลง ก็อาจจะกระทบต่อความคาดหวังของตลาด และทำให้อัตราดอกเบี้ยภายในประเทศปรับตัวสูงขึ้น และค่าเงินบาทอ่อนค่าลงอย่างที่เห็น

เมื่อโลกเราไปไม่พร้อมกัน

อย่างไรก็ดี ภาวะเศรษฐกิจโลกในปัจจุบันมีความแตกต่างกันค่อนข้างมากในแต่ละประเทศแม้เศรษฐกิจสหรัฐฯ จะแข็งแกร่งกว่าที่คาด แต่ถ้ามองไปที่อื่นๆ อย่างยุโรปและอังกฤษ เศรษฐกิจมีสัญญาณชะลอตัวแม้เงินเฟ้อยังไม่ปรับลดลง ดอกเบี้ยนโยบายน่าจะไม่ปรับขึ้นต่อแล้ว แต่ก็คงไม่ปรับลดลง ในประเทศอื่นๆ เริ่มชะลอการปรับขึ้นดอกเบี้ยกันเพราะเงินเฟ้อเริ่มปรับลดลงหลังจากขึ้นดอกเบี้ยติดต่อกันมาหลายเดือน

ญี่ปุ่นกำลังพิจารณาลดการกระตุ้นเศรษฐกิจและยกเลิกนโยบายอัตราดอกเบี้ยติดลบ เมื่ออัตราเงินเฟ้อเริ่มสูงขึ้น และเศรษฐกิจเริ่มมีสัญญาณดีขึ้น

ในขณะที่เศรษฐกิจจีนนั้นแผ่วจนต้องกระตุ้นเศรษฐกิจและปรับลดอัตราดอกเบี้ย อัดฉีดสภาพคล่อง และยังมีปัญหาความขัดแย้งในตะวันออกกลางที่มีความเสี่ยงทำให้ราคาน้ำมันเพิ่มสูงขึ้นอีก

ในภาวะเช่นนี้ ทำให้ภาพเศรษฐกิจมีความไม่แน่นอนสูง และอัตราแลกเปลี่ยนมีความผันผวนอย่างมาก

ผลกระทบต่อการลงทุน

ด้วยอัตราดอกเบี้ยโลกที่ปรับตัวสูงขึ้น การลงทุนในพันธบัตรระยะยาวอาจได้รับผลกระทบในทางลบ และกระทบต่อราคาสินทรัพย์เสี่ยง สินทรัพย์ที่อ่อนไหวต่ออัตราแลกเปลี่ยน และบริษัทที่ต้องพึ่งพาเงินกู้ ที่อาจมีปัญหาสภาพคล่องได้

และอาจเป็นอีกปีที่การลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ให้ผลตอบแทนติดลบติดต่อกันเป็นปีที่สาม ซึ่งไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน

อย่างไรก็ดี เราเชื่อว่าด้วยอัตราดอกเบี้ยที่ปรับสูงขึ้น การลงทุนในสินทรัพย์อย่างพันธบัตรระยะกลางถึงยาวน่าจะเริ่มให้ดอกเบี้ยที่น่าสนใจคุ้มค่าความเสี่ยงมากขึ้น แม้อาจจะมีโอกาสที่ดอกเบี้ยปรับตัวสูงขึ้นได้ต่อในระยะสั้น แต่ก็เริ่มมีความน่าสนใจมากขึ้น และยังเป็นการประกันความเสี่ยงจากภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวที่ดี

ภาพเศรษฐกิจที่เปลี่ยนค่อนข้างเร็ว การลงทุนช่วงนี้ต้องใช้ความระมัดระวังอย่างมากครับ ■